A diferencia de varios intentos previos, esta vez la política de estabilización cuenta con un apoyo muy sólido desde el frente fiscal. El Tesoro ha dejado de ser una fuente de creación de dinero, tanto por los ajustes de las cuentas públicas como por el sinceramiento de precios de los servicios públicos. Este ajuste fiscal se complementa con un gran esfuerzo de desregulación. 

Es cierto que el superávit fiscal es de caja y que si tuviésemos una contabilidad pública patrimonial (como en las empresas privadas), tendríamos que restar del resultado de caja toda la depreciación de los activos del sector público, y a la vez dejar de considerar a la inversión como un gasto. Esto nos permitiría ver la verdadera evolución del patrimonio del sector público, distinguiendo claramente los movimientos en sus activos, en sus pasivos y en la variación patrimonial. Es probable que, en esta perspectiva, las cuentas públicas todavía muestren un déficit, resumido en un deterioro de la infraestructura. 

No obstante, el avance es incuestionable y permite pensar que muy pronto se lograrán resultados sólidos en la política de estabilización. 

El reciente Acuerdo con el FMI provee el marco de la política monetaria y cambiaria con la que se buscará lograr una estabilidad total de precios. 

¿Qué es lo nuevo? La oferta monetaria está fija. El superávit fiscal asegura que esto sea así, aunque puede implicar que en algunos momentos sea contractivo y en los siguientes, expansivo. Durante el ciclo completo es totalmente neutral. 

¿Y cuál podría ser el comportamiento de la demanda de dinero? Cabría esperar un aumento producto de la reducción de la inflación y del crecimiento de la economía. Es decir que el programa monetario va a enfrentar una situación de exceso de demanda de dinero. En consecuencia, si se quiere evitar una fuerte apreciación del Peso que eventualmente genere una deflación y un contexto recesivo, el Banco Central deberá incrementar la oferta de dinero. Para eso tiene dos alternativas: a) comprar reservas, tal como lo acordó con el FMI; o b) comprar títulos públicos en poder de los bancos, lo cual atenta contra la meta de reservas. 

Dada la todavía frágil situación patrimonial del Banco Central sería mejor comprar reservas. Pero no al precio inferior de la banda cambiaria ya que esto implicaría que parte del aumento de la demanda de dinero se satisfacería vía deflación: la economía se monetiza a través de una reducción del nivel de precios. Muy desaconsejable. 

Adicionalmente, si el Banco Central tarda en satisfacer el exceso de demanda las tasas de interés tenderán a subir y los bancos intentarán vender sus tenencias de títulos al Banco Central. Si esto sucede el exceso de demanda de dinero no se destinará a la compra de reservas. El programa con el FMI entrará en revisión. 

En conclusión: si lo hacemos simple, las chances de estabilización son enormes. ¿Qué es hacerlo simple? Comprar reservas cuando exista un exceso de demanda de pesos. Notemos que ese exceso de demanda flujo de pesos puede coincidir o no con las metas de acumulación de reservas: puede ser el doble o la mitad, sinceramente no lo sabemos. 

Respecto de la demanda stock de pesos cabe una advertencia: tengamos presente que es volátil y que cualquier declaración o ruido proveniente desde la política puede afectarla.